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　　近日，凱洲資本全球投資委員會編撰的《風(fēng)險管理還是投機(jī)?-- 2019年1月宏觀研究分析》新近出爐，誠邀大家一同探討和發(fā)掘新形勢下的市場機(jī)會及挑戰(zhàn)，駕馭風(fēng)險，把握良機(jī)。

　　以下為報告摘要：

　　1949年，《財富》雜志的記者 Alfred Winslow Jones 撰寫了一篇有關(guān)華爾街交易員的文章。在觀察了一段時間他們的交易模式和市場走勢后，他大膽的提出了一個持續(xù)至今的新型投資架構(gòu)：買入低價股票的同時沽空高價股票，從而進(jìn)行對沖。Jones 的推論是，無論市場走勢漲或跌，低價股最終都會上漲，而高價股要么下跌，要么漲幅較小。如果他的選股策略是正確的，這種架構(gòu)的表現(xiàn)將不會受市場行情影響。第一支“對沖”基金由此誕生，且很快因其輝煌的業(yè)績被競相效仿。然而，這些投資者中許多人將它變成了投機(jī)工具，將超額回報的關(guān)鍵因素歸結(jié)為杠桿的利用。

　　可以說，Jones 的投資策略絕不是投機(jī)，而是應(yīng)對市場波動的最佳機(jī)制。他的核心理念是，內(nèi)在價值是驅(qū)動業(yè)績和持續(xù)表現(xiàn)的唯一標(biāo)準(zhǔn);盡管正確的投資組合構(gòu)建常常易被忽略，它仍然是唯一有效的、具有前瞻性的風(fēng)險管理工具。從更深層次上來看，Jones 認(rèn)為風(fēng)險是內(nèi)在價值的對立面，如同一枚硬幣的兩面。他設(shè)計了一種超保守的工具，旨在減少或抵消市場的波動風(fēng)險。

　　在構(gòu)建投資組合時，我們同樣遵循價值驅(qū)動的原則。也就是說，管理風(fēng)險的主要方法是先評估價值，其次配對交易，因此，在投資組合中總是做多波動性。過去兩個月的情形完美詮釋了這一策略的優(yōu)勢：盡管市場出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，我們兩個月的成交量僅為15%。

　　就內(nèi)在價值而言，我們在歐洲各個行業(yè)仍未看到任何起色。作為歐元區(qū)最大經(jīng)濟(jì)體的德國，面臨著技術(shù)性衰退風(fēng)險，作為關(guān)鍵增長引擎的出口指標(biāo)大幅下挫。部分投資者實在是令人擔(dān)憂，他們只看到歐洲創(chuàng)造了經(jīng)濟(jì)增長神話，卻對中國市場和貿(mào)易戰(zhàn)憂心沖沖。而我們?nèi)匀话汛笾腥A區(qū)視為最好的投資價值所在地。考慮到日本旨在提升利潤進(jìn)行的企業(yè)改革，這個市場也在持續(xù)創(chuàng)造可觀的價值。

　　對于美國市場，除了結(jié)構(gòu)性增長(如科技領(lǐng)域)和結(jié)構(gòu)性破壞(如實體零售、公用事業(yè)等)外，我們依然保持中立。繼續(xù)看好新興市場的價值，但是細(xì)分不同國家和地區(qū)的立場不變 -- 例如，偏愛亞洲市場，而不是拉美。我們?nèi)詫⑴渲眯〔糠仲Y金于固定收益，以產(chǎn)生現(xiàn)金流，購買衍生品;將 US High Yield 視為唯一值得關(guān)注的債券市場。

　　過去幾周，由于 OPEC 的新減產(chǎn)措施以及美國對委內(nèi)瑞拉石油的制裁給市場帶來的利好消息，我們在石油上回補(bǔ)空頭頭寸。此外，我們認(rèn)為新興市場、發(fā)達(dá)市場的貨幣以及大宗商品市場都失去了大幅上漲的空間。

　　在投資組合上，一月份仍選擇保持較低的 Beta 系數(shù)，約為0.55，進(jìn)而保護(hù)基金，以減少市場狂熱后下跌引致的風(fēng)險。

　　配置建議：

　　1. 降低投資組合風(fēng)險，增持另類投資和現(xiàn)金

　　配置重心從周期性板塊轉(zhuǎn)向長期成長性板塊。鑒于市場風(fēng)險上升，降低對工業(yè)、基礎(chǔ)材料、半導(dǎo)體和金融板塊的配置。此外，從2019年開始削減小盤股配置，來自中國的政策支持及亞洲市場令人矚目的估值是推動市場方向的積極因素。

　　2. 精選高質(zhì)量企業(yè)

　　例如受益于人口老齡化和科技飛速發(fā)展，且具備巨大成長潛力的醫(yī)療板塊;受益于數(shù)據(jù)加速增長和數(shù)據(jù)傳輸，保護(hù)和分析需求的迅猛發(fā)展，具備廣闊長期成長及機(jī)會的部分科技領(lǐng)域。兩個板塊同時兼具戰(zhàn)略性和戰(zhàn)術(shù)性的投資價值。

　　3. 盡可能地保持一部分戰(zhàn)術(shù)性風(fēng)險資產(chǎn)配置

　　從市場波動中尋找不同板塊、主題和個股中的定價錯配機(jī)會。

　　4. 啞鈴式投資策略

　　一方面把資金投資于國債，對投資組合起到緩沖作用;另一方面把資金投入到風(fēng)險回報前景比較理想的資產(chǎn)上，比如優(yōu)質(zhì)股和新興市場股票。同時，我們要避開那些即使市場大勢向好投資回報潛力卻有限，但在市場下跌時下行空間很大的資產(chǎn)。比如：歐洲的股票和歐洲主權(quán)債券。　　　

　　《2019年1月宏觀研究分析》報告節(jié)選　　

　　《2019年1月宏觀研究分析》報告節(jié)選